十八届发审委保持着一周4-5家的审核速度。今天有4家企业上会接受IPO审核，分别是帝尔激光、三角防务、鸿合科技、福蓉科技。

帝尔激光于2017年6月正式向A股创业板发起上市冲击，在今日上会受审。在证监会反馈材料中，公司一位从业近二十年的“老会计”因一次匪夷所思的“乌龙”事件，遭遇了证监会“是否具备专业胜任能力”的质疑。此外，在其IPO申请申报的前夜，两位新增神秘自然人股东的临时入股，又让其卷入利益输送的嫌疑。据了解，这两位在其IPO前夜突击入股的新增自然人，其中一位名为朱双全的自然人，真实身份或为与帝尔激光一样同样来自与湖北武汉的A股上市企业鼎龙股份实控人，而另一位自然人徐秀珠，其身份更为敏感，年过六旬的她，或为一位在此前因涉及重大事件违规而遭交易所处罚，并被计入深交所诚信档案的上市公司实控人之妻。但帝尔激光所属的高端制造业是国家重点鼓励的领域，且报告期内业绩也是一直保持非常爆炸性的增长（2018年归母净利润同比增长150.13%，达到1.65亿元），最后顺利过会。

三角防务的产品主要为航空领域的锻件产品。近年来，国民经济快速发展和综合实力不断提高，我国对航空运输和通用航空服务的需求也在不断快速增长。得益于此，三角防务业绩实现突飞猛进。此外在“军民融合”背景下，随着国家国有军工企业的改革深化，国家鼓励具有自主研发实力的民营企业逐步参与到高端军工产品的市场竞争中。虽然三角防务产能利用率偏低、净利增速远超营收增速、采用赊销方式等问题，瑕不掩瑜，三角防务顺利过会。

鸿合科技2018年6月首次披露招股书，不到一年时间已走到上会审核阶段，算是IPO排队时间短的。公司存在着现金流净额波动剧烈、业绩增长依赖大客户、应收账款持续激增等问题。此外，美国时间2019年4月1日，视源股份全资子公司广州视睿向德克萨斯法院提起专利诉讼，主张深圳鸿合和新线互动制造、销售、许诺销售智能交互平板的行为涉嫌侵犯广州视睿的专利权，该专利诉讼已获德克萨斯法院受理。去年底，视源股份子公司视睿电子就以涉嫌侵犯其4件专利的专利权为由，起诉深圳鸿合及母公司鸿合科技，要求停止侵权行为、销毁侵权专用模具并赔偿1.43亿元。但涉及专利诉讼的企业，在受审时也往往不是一票否决，会根据公司充分评估的结果做评判，最终顺利过会。

福蓉科技主要生产苹果、三星、华为等智能手机金属外壳或者平板电脑外壳。一方面，受益于下游手机品牌厂商在全球市场大幅出货，福蓉科技的营业收入逐年增长；另一方面，受大客户影响的风险显然在加大，体现在第一大客户不稳定、应收账款周转率和存货周转率偏低等方面。而募投项目在产能利用率本来就不高的背景下进行，叠加2018年以来智能手机销售持续下滑的影响，未来经营能否达预期令人担忧，但依然通过了发审会。

一、帝尔激光

武汉帝尔激光科技股份有限公司成立于2008年，主营业务为精密激光加工解决方案的设计及其配套设备的研发、生产和销售，主要产品为应用于光伏行业高效太阳能电池的精密激光加工设备。晶科能源、天合光能等2018年全球光伏组件出货量前十企业目前均与帝尔激光开展合作。

【关注重点1：从业20年的老会计“翻车”？】

因财务工作疏忽，帝尔激光在2015年完成股份公司整体变更后，未按照股东大会决议和验资报告对公司所有者权益相关科目进行相应账务处理，直接导致公司在2015年年度利润分配中多分配了1,182.95万元。

据招股书，在2015年年度利润分配方案中，公司向全体股东每10股派10元现金，共计派发现金股息1,538.50万元。然而，实际上，公司股改基准日（2015年7月31日至2015年12月31日）所形成的可供分配金额为355.55万元。

如此明显的错误直到2017年，公司才发现。此后，帝尔激光对2016年年度利润分配进行追溯调整，要求参与2015年度利润分配的股东全额退还全部股利1,538.50万元，同时按照银行同期贷款利率支付利息。

股改涉及到的财务变更众多，对于公司财务数据准确性而言，至关重要。帝尔激光竟然会发生如此重大的差错，也难怪证监会会直接质疑公司的董事、财务总监是否具备专业胜任能力、是否勤勉尽责。

帝尔激光的财务总监名为刘志波，同时兼任帝尔激光的董秘。这位1979年出生，从业近20年的老会计会因“财务工作疏漏”导致“乌龙分红”？

“分红分错了，很难想象一个注册会计师会出现这种差错，难道另有隐情？”北京一位会计事务所合伙人对于这一解释显然无法接受：“股份制改制应该是2015年该企业的重头工作，在当年年报中竟然会忽略掉这么重要的会计信息，简直不可思议。”

在过去多年的企业IPO申请中，类似案例也从未出现过，这也是A股拟上市企业中的头一遭。

据刘志波履历显示，其2000 年 7 月毕业于武汉理工大学，2000 年 7 月至 2002 年 4 月在湖北楚风专用汽车有限责任公司任财务会计；2002年 4 月至 2003 年 7 月在武汉凡谷电子技术股份有限公司任财务主管；2003 年 4月至2015年4月在武汉德威斯电子技术有限公司任财务经理；2015年4月至今在公司任财务负责人兼董事会秘书。

实际上，在新三板挂牌期间，帝尔激光确实频繁发布前期会计差错更正公告，对2015年财务数据进行了三次更正，对2017年上半年、2016年、2014年、2013年数据分别进行了一次更正，合计更正次数达7次之多。

2015年度，资产负债表调整差异合计7659万元，利润表调整差异合计382万余元、现金流量表调整差异合计1.43亿余元。

2016年度，调整资产负债表各个科目数据合计4110万余元、调整利润表各个科目数据合计49.55万元、调整现金流量表各个科目数据合计3081万元。

【关注重点2：涉嫌利益输送，污点股东疑借“马甲”精准入股】

2019年2月25日，一位名为王纯的自然人以一纸诉讼将帝尔激光告上了法庭，帝尔激光的实控人李志刚与帝尔激光分列第一和第二被告。

按照王纯的此次诉讼请求，要求确认其与李志刚曾签订的《武汉帝尔激光科技有限公司股权转让协议》无效；并要求判决李志刚返其相关股权。

王纯是帝尔激光的创始人之一。

2008年4月，王纯出资12.5万元以25%的出资比例与李志刚等人共同设立帝尔激光，2009年7月，王纯将上述出资额以12.5万元的原价转让给了李志刚。

不过幸运的是，仅仅半个多月时间，3月15日，王纯选择了撤诉，最终曾经的创业伙伴还是未真正走上对簿公堂之路。

“王纯应该是与公司方面达成了协议，从王纯提起诉讼并获得法院立案来看，在当年转股的程序中，应该存有瑕疵。”北京一位投行人士坦言。

除了上述股权转让外，在2017年5月，帝尔激光的一次增资也同样可疑。

据帝尔激光招股说明书（申报稿）显示，2017年5月，公司进行增资扩股，自然人彭新波、朱双全、徐秀珠以每股24元人民币认购120万股，共融得资金2800万元，用以补充流动资金。在此次增资的一个月后，帝尔激光便向证监会正式申报了其IPO申请。

朱双全与徐秀珠对于帝尔激光而言，则是两张全新的面孔。其中朱双全认购33万股，徐秀珠认购20万股，分别耗资792万和480万，这部分股权在随后通过资本公积转增股本后，在2017年9月则分别变更为98.67万股和59.8万股。

2017年5月，显然是帝尔激光最佳的入股时期。除了其即将在当年6月申报IPO外，2017年帝尔激光的业绩在经过2016年铺垫后，正迎来爆发期，其2016年归母净利润为3020万元，至2017年则达到了6712.7万元，同比增长122.3%。

若按照其2016年总股本1538.5万股计算，其2016年每股收益约为1.96元，那么前述朱双全、徐秀珠等人入股的市盈率则在12倍左右。但随着2017年业绩的爆发，这一入股市盈率相对于摊薄后的2017年市盈率则仅不到6倍。

如果帝尔激光顺利上市，按照其2018年归母净利润1.65亿，其发行后总股本6612.5万股计算，其每股收益约为2.5元。若以IPO发行价监管红线23倍市盈率计算，其此次发行价则约在57.5元/股。

这也就意味着，仅以帝尔激光发行价计算，朱双全在一年多前认购的这33万股，市值便将达到5673万，而徐秀珠持股的市值也将达3438.5万，账面收益达616%。

据帝尔激光招股书公开的朱双全与徐秀珠身份证数据信息显示，朱双全出生于1964年10月21日，为湖北武汉武昌区人士。这一身份正好与鼎龙股份董事长朱双全相符。

而徐秀珠的身份证数据信息则显示其出生于1958年12月，江苏无锡人士，如今已经年过六旬。

据一位知情人士透露，徐秀珠或为天奇股份实际控制人黄伟兴之妻。

公开资料显示，黄伟兴，出生于1958年，持有直接或间接天奇股份24.86%的股份，天奇股份现任董事长黄斌，即为黄伟兴、徐秀珠之子。

值得注意的是，在徐秀珠2017年5月参与帝尔激光定增前夕，2017年4月27日，天奇股份及其黄伟兴恰好因涉嫌信息披露违法被证监会同时立案调查。

2018年初，黄伟兴涉案事由被证监会调查公布，因其涉及暗地借用多个马甲账户认购自家定增股份，由此操盘获利。对此，江苏证监局决定对黄伟兴处于合计近千万元罚款。

其后，深交所也对黄伟兴给予公开谴责的处分，且对于黄伟兴上述违规行为及给予的处分，已经被深交所记入上市公司诚信档案，并向社会公开。

【关注重点3：业绩爆发性增长】

2015年至2017年，帝尔激光实现收入分别为3886万元、7696万元和1.65亿元，实现的扣非净利润分别为776万元、2763万元和7038万元。根据公司在股转系统披露的2018年年报，帝尔激光2018年实现的收入为3.65亿元，实现的扣非净利润为1.66亿元，2018年实现了接近2亿元的净利润。

二、三角防务

三角防务主要为我国军用和民用航空飞行器提供包括关键的结构件和发动机盘件在内的各类大型模锻件和自由锻件。公司目前的主要产品为航空领域的锻件产品。

【关注重点1：产能利用率不到50%，募投项目必要性】

三角防务拟通过本次IPO募资资金不超过2.60亿元，投于企业400MN模锻液压机生产线技改及深加工建设、发动机盘环件先进制造生产线建设、军民融合理化检测中心公共服务平台三个项目。

从产销率来看，三角防务2015年-2017年分别为68.03%、97.03%、102.01%，不难看出公司产销率持续走高。但从产能利用率来看，就没那么乐观。2015年-2017年公司产能利用率分别为55.49%、35.39%、46.5%。公司不仅产能利用率出现大幅波动，同时2017年公司实际产量还明显低于2015年。可以看到的是，三角防务产能利用率偏低的问题一直存在。

从三角防务募投项目来看，400MN模锻液压机生产线技改及深加工建设项目、发动机盘环先进制造生产线建设项目均将对目前现有产能进行不同程度扩产。

有市场质疑就指出，公司为何不通过提升自身产能利用率来达到扩产目的，而是通过募投项目进行进一步扩产。在自身存在闲置产能背景下盲目扩产，或将导致更多产能进一步闲置。进步一来看，如果新增产能形成无效产能，加之产能增加后带来的折旧、管理费用等费用增长，会拖累公司业绩。

在解释这个项目的必要性时。公司认为目前生产线仍不完备，热处理环节产能不足尤其不具备对大型铝合金锻件进行热处理的设备，对于产能提升后的锻件后续机械加工设备，也存在加工能力不足的问题。本项目有利于解决400MN模锻液压机产能瓶颈，增加大型铝合金锻件热处理能力及配套机加工能力，完善公司产品种类。

【关注重点2：搭乘军民融合快车 业绩高速增长】

近年来，国民经济快速发展和综合实力不断提高，我国对航空运输和通用航空服务的需求也在不断快速增长。得益于此，三角防务业绩实现突飞猛进。

2015年，三角防务营收仅2.14亿元，全年亏损逾千万，至2016年全年净利6044.51万元，大幅扭亏为盈。

随后，公司业绩一路攀升。2017年、2018年上半年分别录得营业收入3.75亿元、2.41亿元，净利润1.17亿元、8285.12万元。

根据工业与信息化部预计，在未来10年中，随着我国空域管理改革和低空空域开放的推进，国内通用飞机、直升机和无人机市场巨大。未来10年全球涡喷/涡扇发动机需求量将超7.36万台，产值超4160亿美元；涡轴发动机需求量超3.4 万台，总产值超190亿美元；涡桨发动机需求量超1.6万台，总市值超150亿美元；活塞发动机需求量将超3.3万台，总市值约30亿美元。

另一方面，“军民融合”背景下，航空装备制造业企业迎来发展机遇。随着国家国有军工企业的改革深化，国家鼓励具有自主研发实力的民营企业逐步参与到高端军工产品的市场竞争中，在行业发展大趋势中，三角防务正在逐步提高自身竞争能力以保障公司业绩持续性增长。

【关注重点3：7轮融资“吸金”逾7亿 10余家机构陪跑超十年】

截至目前，三角防务已完成7轮融资，合计募资7.09亿元，机构投资者超15家。

其中，最早进入的三家机构——西安阎良国家航空高技术产业基地发展中心（2010年3月名称变更为西安国家航空产业基地投资发展有限公司）、陕西省产业投资、西安三森投资有限公司2007年便投资三角防务，至今已陪跑11年。

除上述三家机构外，三角防务星光熠熠的机构股东名单中还不乏在一级市场颇为活跃的鼎锋明道、温氏投资等。

值得注意的是，温氏投资系三角防务宣布IPO前“突击”成为公司第二大股东。2016年12月22日，温氏投资以7元/股受让三角防务4107万股，该轮融资完成后，三角防务估值14.67亿元。

三、鸿合科技

鸿合科技主营业务为智能交互显示产品及智能视听解决方案的设计、研发、生产与销售，主要面向教育信息化领域，同时向办公、会议会展、传媒等商用市场拓展，为用户提供技术领先、综合全面的产品，形成了以智能交互平板、电子交互白板、投影机、视频展台等智能交互显示产品为基础，智能视听解决方案为拓展和延伸的多媒体电子产品业务。

【关注重点1：上会前突变，面临上亿美元侵权诉讼】

美国时间4月1日，视源股份全资子公司在美国德州东区法院，起诉鸿合科技子公司，指其涉嫌制造、进口、销售、许诺销售侵犯视源股份专利权利的智能交互平板，给视源股份造成巨大经济损失。

涉嫌侵权的产品包括：TRUTOUCH Xseries、TRUTOUCH VN series、TRUTOUCH RS series。同时，美国技术鉴定公司iRunway就TRUTOUCH X series的产品之一TRUTOUCH X9进行了技术鉴定，认为其技术方案与视源股份的专利方案相同。

视源股份要求鸿合科技子公司永久停止制造、进口、销售、许诺销售侵犯视源股份专利的智能交互平板，并就过去的侵权行为对视源股份进行赔偿。

目前，该案件已经在美国德州东区法院立案。索赔金额尚未明确。

实际上，这并非视源股份第一次起诉鸿合科技。去年底，视源股份子公司视睿电子就以涉嫌侵犯其4件专利的专利权为由，起诉深圳鸿合及母公司鸿合科技，要求停止侵权行为、销毁侵权专用模具并赔偿1.43亿元。

值得注意的是，鸿合科技2次陷入专利纠纷的产品，都是“智能交互平板”。该产品正是其主营产品之一及营业收入重要来源，2016年度、2017年度和2018年1-6月，该产品销售收入分别占鸿合科技主营业务收入的43.24%、53.18%和64.49%。

除了2个巨额专利诉讼案之外，鸿合科技的研发能力也一直饱受质疑。

【关注重点2：研发能力受疑】

招股书指出，鸿合科技已逐步成长为具有全球竞争优势的细分行业龙头企业。

然而，实际情况却似乎不甚符合。

先从研发费用来看，根据鸿合科技招股书，其研发费用占营收的比例持续下跌，从2015年的4.4%降至2017年的3.68%。该公司还称，“由于子公司利润分配，导致鸿合科技研发费用比例不再满足高新企业资质认定标准，将于2018 年9 月高新技术企业资格证书到期后不再申请。”

另外，尽管鸿合科技研发人员绝对值有所增加，但占总人数的比例仍较低，到2017年该比例仅25%。

再从实际成果来看，截至2018年6月30日，鸿合科技拥有研发人员576名，取得专利353项。其中，实用新型专利143项，外观专利187项，发明专利仅有23项。

业内人士指出，一般来说，高科技企业想要在专利申请方面注水冲量，申请外观设计的风险最低，因为外观设计允许同一批方案具有一定的雷同性，另一方面外观上合计不会进行新颖性检索，通过率高。鸿合科技有过半专利都是外观专利，发明专利才占6%，有注水的嫌疑。

【关注重点3：涉嫌关联交易未披露】

招股书显示，鸿合科技主要面向中小学校和高校、幼教、培训机构等教育市场进行销售，同时向办公、会议会展、传媒等商用市场拓展。同时在销售中，它分为经销、ODM/OEM以及直销模式。

数据显示，从2015-2017年以及2018年上半年，其经销业务比重在逐渐降低，一路从94.83%降低至63.05%；直销业务比重也有所下降，从此前的最高5.27%下降至去年上半年的3.71%。唯一一路上升的是ODM/OEM业务，占比从2015年的0.78%上升至去年上半年的33.24%。

其ODM/OEM业务大幅上升的原因在于它在2017年开始为Promethean（普米公司）等海外智能交互显示产品品牌商做代工。

以Promethean为例，双方在2017年 3月 16日签署合作框架协议，协议有效期为36个月。

财报显示，在合作当年，Promethean就为鸿合科技贡献了5.03亿元的营业收入，在7.46亿元的增长额中占比67%，占该公司当年营业收入的13.90%。同时，在双方合作后，智能交互平板成为鸿合科技增长最快的板块，电子交互板、投影机、视频展台等产品销售出现停滞乃至下滑。

到了2018年上半年，其占比进一步提升，普米公司带来的营收达到5.21亿元，占到鸿合科技该产品线总营收的44%，占鸿合科技同期营业收入的28.71%。

代工业务在影响企业毛利率的同时，海外单一大客户的存在，无疑增添了鸿合科技的业务稳定性带来了风险。上述业内人士分析称，一方面，境外公司的经营取证较难，很难确定普米公司在“稳定性与业务持续性方面没有重大风险”。

在招股书中对该风险却只字不提的鸿合科技，其业务结构面临的风险还远不止于此。招股书显示，作为其海外第一大客户的Promethean，与2017年入股鸿合科技的第五大股东PE鹰发集团之间存在着千丝万缕的关系，鸿合科技董事卫哲也涉入其中。

早在2014年，Promethean在香港上市的子公司网龙网络与卫哲就有接触，双方共同成立了福建一零一教育科技有限公司。而卫哲的另一重身份又是鹰发集团的掌舵者。

发审委也在反馈意见中询问了57个问题，不过鸿合科技在更新招股书后，还是没有给出清晰的答案。

四、福蓉科技

福蓉科技主要从事消费电子产品铝制结构件材料的研发、生产及销售。公司主要产品为智能手机、平板电脑、笔记本电脑等消费电子产品的铝制结构件材料，产品应用于三星、华为、OPPO、VIVO等多款品牌智能手机和苹果等品牌的平板电脑、笔记本电脑，以智能手机为主。

【关注重点1：客户集中度较高】

福蓉科技的客户集中度较高，公司2015、2016、2017及2018年上半年都十分依赖前十大客户，向其销售占比分别达到82.53%、93.27%、98.63%和99.87%，占比极高且逐年上升。从2015年到2018年上半年，公司第一大客户分别是惠州南铝、石狮通达、比亚迪集团和比亚迪供应链公司，分别贡献销主营收入的41.01%、21.03%、25.77%和32.32%。

在招股书中，福蓉科技也承认，如果主要客户出于分散供应商供货集中度等原因减少对公司的产品订单，或由于手机行业的波动造成主要客户自身经营波动，而公司又不能及时反应，采取积极有效的应对措施，则有可能造成公司经营业绩出现波动或者下滑。

依赖大客户会导致溢价能力减弱，一般会体现在应收账款和存货两项指标中，而福蓉科技显然存在这种情况。

报告期内，福蓉科技应收账款账面价值分别为1.23亿元、2.34亿元、1.8亿元、1亿元，占流动资产的比例分别为24.22%、42.75%、29.99%、16.99%；报告期内的应收账款周转率分别为4.65、4.04、4.74、2.98。而同期的可对比上市公司当中，和胜股份应收账款周转率分别为6.53、5.58、4.78、2.53，利源精制应收账款周转率则分别为30.41、27.30、21.90、5.35。

福蓉科技提示，公司应收账款账面价值较大，且占流动资产总额的比重较高。随着公司规模的扩大公司应收账款金额可能随之增加，如果未来公司客户经营状况出现恶化，公司存在部分应收账款无法收回的风险。

再来看存货的情况，报告期期内，公司存货账面价值分别为1.31亿元、1.78亿元、1.53亿元、1.71亿元，占流动资产的比例分别为25.87%、32.49%、25.46%和29.02%。存货周转率分别为4.44、3.85、4.52、1.98，呈现小幅波动趋势。同期，和胜股份存货周转率分别为5.86、5.34、5.10、2.51；利源精制存货周转率分别为11.09、7.95、9.03、3.91。福蓉科技在招股书中称，公司存货周转率略低，主要系公司原材料余额较大导致存货周转率较低，公司存货中原材料余额占比较高。

【关注重点2：研发投入略显不足】

公司披露的招股书中，福蓉科技一直强调“科技”公司，拥有6项授权专利、各种体系认证以及被成都市级部门认定的“成都市企业中心”和“成都制造业100强”。

福蓉科技称其在“下游客户高度关注的品质控制、切割精度、消费电子产品高品质铝合金制备等方面处于国内领先水平”。

然而，一再强调重视技术与研发的福蓉科技似乎有些言行不一。

招股书显示，报告期，福蓉科技研发投入分别为126.54万元、250.69万元、158.70万元、218.92万元，营业收入为5.64亿元、7.37亿元、9.96亿元、4.46亿元，研发投入占营业收入的比重为0.22%、0.34%、0.16%、0.49%。这一比例与高新技术企业的不低于3%的认定标准相距甚远。

同业可比的上市公司和胜股份，2017年、2018年研发投入为2451.05万元、3281.12万元，占营业收入比例为2.91%、3.08%。

在研发人员薪酬方面，福蓉科技的表现同样较差。

据招股书披露，2015至2017年，公司高层人员年薪为37.37万元、40.21万元、83.42万元。公司全体员工平均年薪为7.50万元、8.14万元、7.63万元。同期，研发人员年薪为5.81万元、6.87万元、6.75万元，低于公司平均薪酬。公司行政管理人员薪酬为14.14万元、18.44万元、36.56万元，逐年在增长，2017年薪酬是研发人员薪酬的5.42倍。

对比发现，研发人员薪酬仅略高于生产采购人员，不仅大幅低于行政管理人员，也比财务人员、工程、设备等人员薪酬低。

不过，福蓉科技似有加大研发投入考虑，此次IPO，公司拟募资3.8亿元，其中3000万元用来建研发中心。

作者简介：尚普咨询，创办于2008年，是最早提供IPO与再融资募投项目可行性研究报告的专业顾问机构之一。服务内容还包括IPO行业市场研究、企业发展战略规划咨询、上市培训及一体化全案咨询等专业服务。2017年，尚普咨询荣膺“IPO咨询行业先锋机构”，是资本市场公认的中国最大的IPO募投可研咨询机构之一。